KRONIKK: Om minoritetsran og samfunnsøkonomi
Regnet etter beløp er Kjell Inge Røkke den ubestridte Norgesmester i den første av disse to metodene, dvs. tvangsinnløsning til underpris. Hans behandling av minoritetseierne i hhv. Aker RGI, Aker Maritime og Norway Seafoods endte alle i retten.
Norway Seafoods-saken er også den første og eneste tvangsinnløsningssak som er ført for Høyesterett. Resultatet ble at Røkke måtte betale ca 150 % mer til sine medeiere enn hva de ble forsøkt tvangsinnløst til. Staten var for øvrig største minoritetseier.
Tunneldrift
Den andre metoden for minoritetsran kalles i eierstyringsfaget for tunneldrift. Da lar majoriteten selskapet overbetale for eiendeler fra et annet selskap som majoriteten kontrollerer.
Så lenge majoritetens eierandel i det kjøpende selskapet er lavere enn i det selgende, vil majoriteten tjene på transaksjonen. Han raner riktignok seg selv i det kjøpende selskapet ved å overbetale som kjøper. Likevel blir han mer enn kompensert fordi han samtidig sitter med en større eierandel i selger enn i kjøper. Minoritetseierne i kjøperen bærer tapet. I alle fall i første omgang.
Dagens mistenkte: Aker
Dagens mistenkte tunnelgraver er Aker, hvor Røkke har 68 %. Kjøper er Aker Solutions, hvor Aker eier 24 %. For hver krone overpriset salg fra Aker til Solutions taper derfor andre eiere enn Aker 76 øre (hvorav Staten 12). Aker taper imidlertid ikke de resterende 24 øre. Aker tjener tvert imot de samme 76 øre som de andre Solutions eierne taper.
Forklaringen er at riktignok taper Aker 24 øre i Solutions. Til gjengjeld mottar Aker hele overbetalingen fra Solutions. Dermed er nettoen 100-24, dvs. 76 øre. Røkke får 52 øre (68 %) av dette, mens Akers øvrige eiere får resten. Det at markedsverdien i Solutions falt med ca 500 millioner da handelen ble kjent tyder på mistanke om betydelig tunneldrift.
Beskyttelse mot minoritetsranere
Hva beskytter i praksis minoriteten mot tunneldrift og underpriset tvangsinnløsning? For det første majoritetens eventuelle frykt for tillitstap. Får du rykte som minoritetsraner, reduseres andres vilje til å investere sammen med deg. Dette gir deg høyere kapitalkostnad, lavere vekstmulighet og mindre jobbtrygghet for dine ansatte.
For det andre lærer forhåpentligvis majoritetseiere av tidligere feil. I så fall tilsier Røkkes tidligere renommétap som tvangsinnløser at risikoen for tunneldrift i Aker er lav. Konsernsjef Eriksen var dessuten partner i Røkkes advokatfirma under rettssakene og har neppe glemt utfallet. I samme retning trekker at DnB Nor legger sitt renommé på blokken ved å gi sin tilslutning til verdsettelsen av de solgte eiendelene. Granskingene vil kanskje vise om disse disiplineringsmekanismene har fungert.
Godt minoritetsvern gir større kake
De samfunnsøkonomiske kostnadene ved minoritetsran oppstår når minoritetseierne begynner å frykte forskjellsbehandling som en generell trussel. Derfor lager lovgiver rettsregler for tvangsinnløsning, transaksjoner mellom nære parter, minoritetens granskings- og saksøkingsrett, og forbud mot innsidehandel.
Forskning fra ca 40 land påviser her sammenhenger mellom minoritetsvern og velferd. Land med sterk minoritetsbeskyttelse har bl.a. selskaper med lavere eierkonsentrasjon, færre særfordeler for sterke eiere, større kapitalmarkeder, mer kapitalflyt mellom selskap og eiere, bedre realinvesteringer, høyere selskapsverdi per overskuddskrone og mindre manipulering av regnskapene.
Økt risiko for minoritetsran gir dermed verditap for samfunnet. Minoritetsvern er derfor ikke bare et spørsmål om fordeling av en kake med gitt størrelse. Godt minoritetsvern gir også større kake å fordele.
Politisk skudd for baugen
I Norge er ikke staten bare lovgiver for eierutøvelsen, men også medeier med private, slik som i Telenor, Hydro og Aker Holding. Senest på Eierskapskonferansen i mars oppmuntret Næringsministeren til flere fellesinvesteringer av denne typen. Dette er en interessant modell i et land med svært mye kapital på statlig hånd, men liten tilgang på profesjonelt eierskap.
Modellen får imidlertid politiske skudd for baugen hvis private eieres atferd stiller den statlige medeieren i forlegenhet. Tunnelbråket i Aker er etter min vurdering allerede et slikt skudd.
Statens forhold til minoritetsran nasjonalt kan dessuten få politisk merverdi internasjonalt. Dette skyldes ikke bare Telenors minoritetskamper i Russland eller Folketrygdfondets minoritetseierskap i Skandinavia.
Like viktig er det at Statens Pensjonsfond-Utland har bitte små minoritetsposter i nesten 8 000 utenlandske bedrifter. Det er lettere å kritisere andre lands eierregulering for et land som holder sin egen i orden.
Artikkelen er publisert som kronikk/hovedinnlegg debatt i Dagens Næringsliv 14. april 2009.
Send gjerne spørsmål og kommentarer til denne artikkelen på E-post til 
